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一汽解放业务研究2020版.pdf

大小:0KB更新时间:2020-05-20 14:00:13 我要下载

公司报告 | 首次覆盖报告 一汽轿车(000800) 证券研究报告 2020年05月07日 投资评级 资产置入完成,重卡整车龙头一汽解放登陆 A 股 行业 汽车/汽车整车 6个月评级 增持(首次评级) 当前价格 10.39元 一汽解放是国内重卡整车企业龙头,主要产品包括重卡整车和发动机。 目标价格 12.00元 重组后,乘用车主要资产置出,商用车资产一汽解放置入,重卡整车市占 率第一企业——一汽解放登陆A股。一汽轿车将大部分乘用车资产负债转 基本数据 入轿车有限,将轿车有限股权作为置出资产(作价51亿元),与一汽解放 A股总股本(百万股) 4,609.67 100%股权中的等值部分进行置换(作价 270 亿元),差额 219 亿元,通过 流通A股股本(百万股) 1,411.75 发行股份及现金支付。目前重组已经完成,历史遗留乘用车同业竞争的问 A股总市值(百万元) 47,894.43 题得已解决,公司拟把公司名称 从“一汽轿车”变更为“一汽解放”。 流通A股市值(百万元) 14,668.12 一汽解放是重卡整车行业绝对龙头,产品结构契合行业方向。19年解放重 每股净资产(元) 13.42 卡销量27.5万辆,行业市占率达23%,连续4年位列行业第一,且市占率 资产负债率(%) 71.11 维持在 20%以上。10 年至 19 年,牵引车在重卡行业销量中的占比逐步上 一 年内最高/最低(元) 11.88/7.63 升,解放产品结构契合行业方向,物流重卡占比远高于竞争对手。特别是 在牵引车市场,一汽解放占据了接近了三分之一的份额,远超2、3名。 作者 整车+发动机,掌握重卡行业核心技术。解放主要产能来自于长春工厂和 邓学 分析师 青岛工厂。18 年高端重卡 J7 推出,J7 比肩欧洲标杆、国际一流水平,满 SAC执业证书编号:S1110518010001 足中高端客户需求,抢占国内高端重卡市场份额。对重卡行业来说,发动 dengxue@tfzq.com 机是产业链上下游中壁垒最高的领域,解放拥有两大发动机厂——锡柴、 文康 分析师 SAC执业证书编号:S1110519040002 大柴。19年6月,解放宣布新品牌“解放动力”将替代原锡柴、大柴发动 wenkang@tfzq.com 机品牌,实现进一步的战略和技术协同,抢占国六先机和制高点。19年4 季度,解放国六LNG也已投放市场,产品行业领先。 股价走势 降本具有较大空间,盈利能力有望提高。解放的资产结构与中国重汽H的 一汽轿车 汽车整车 资产结构相对类似,均为整车+发动机企业,但尽管解放的营收规模远超 沪深300 22% 重汽 H,净利润却没有与营收规模成正比的表现。我们认为随着解放的经 16% 营改善,盈利能力将逐步提升。 10% 4% 重卡行业销量中枢上移,预期差仍存。我们沿用在 18 年发布的“潍柴动 -2% 力”深度报告中的重卡保有量销量预测模型,认为目前行业中枢已经确定 -8% 性上移至100万辆以上,未来行业出现市场担心的断崖式下跌的概率较低。 -14% -20% 短期来看,(1)国三淘汰;(2)大吨小标影响褪去;(3)基建逆周期调节; 2019-05 2019-09 2020-01 都将有力地支撑 20 年行业销量。中长期来看,行业格局持续向好、重卡 资料来源:贝格数据 单价持续提升都使得龙头公司继续发展。 相关报告 投资建议:我们认为未来几年重卡年度销量将维持在105万辆左右的销量 中枢,市场的预期差将逐步缩窄,一汽解放的盈利能力有望进一步提升。 我们预计公司 20-22 年的归母净利润分别为 33 亿、37 亿和 42 亿,对应 PE分别为14倍、12倍和11倍,给予公司21年15倍目标PE,对应目标 价12.00元,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:宏观经济不及预期,重卡行业竞争加剧风险,社会运输结构发 生大变化,排放标准升级进程不及预期 财务数据和估值 2018 2019 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 25,524.45 27,664.31 72,730.23 71,264.21 77,497.41 增长率(%) (8.52) 8.38 162.90 (2.02) 8.75 EBITDA(百万元) 1,785.34 1,935.47 4,421.54 4,784.96 5,415.41 净利润(百万元) 203.36 52.77 3,267.56 3,684.05 4,212.32 增长率(%) (27.69) (74.05) 6,092.08 12.75 14.34 EPS(元/股) 0.04 0.01 0.71 0.80 0.91 市盈率(P/E) 225.99 870.92 14.07 12.47 10.91 市净率(P/B) 5.71 5.71 1.87 1.65 1.45 市销率(P/S) 1.80 1.66 0.63 0.64 0.59 EV/EBITDA 5.56 7.22 4.23 3.66 2.44 资料来源:wind,天风证券研究所 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1

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